第八章 進退之道(2)
3投資股票，其實就是“購買未來”
對於一家上市公司而言，過去的輝煌事跡和今日的妥善經營雖是好事，但它們都已反映在今日的股價上了。因此，對於投資人而言，能否為我們賺錢的，是未來的成績。巴菲特也曾說過，真正決定投資成敗的，是公司未來的表現。
試想，如果投資成敗是決定於過去和今日，那任何人都能投資致富，根本也不需要很強的分析能力，因為過去和今日的業績都是公開消息，人人都知道的。就因為投資成績是由未來而定，所以巴菲特認為，行業的性質比管理人素質更重要。畢竟，人心莫測，管理人可以“變質”，但整體行業情形一般不會那麽容易變相。
每一個經濟體係裏的各種行業，都有著不同程度的競爭情形。有些行業很容易進入，因此競爭異常激烈。另一些行業則因消費者注重品牌等因素，而使得有關整個行業年年獲利良好。
巴菲特說，一些行業競爭是非常激烈的，比如超級市場就是一個例子，而另一些則沒有這麽激烈的競爭。我們身為消費者也可以親眼看到，超級市場價格競爭激烈，管理人必須時常關注對手的削價情形，以做出對策。比如世界最大的百貨連鎖公司沃爾瑪的創辦人華頓先生在世時就是天天都到主要對手的好幾家分店去參觀。據他說，目的就是要看看，到底為什麽還有人會來這裏購物?曆史上有很多零售連鎖店，開始時賺大錢而快速發展，但最終還是漸漸退步，直到倒閉。
巴菲特說，他敢叫最呆板的表弟去管理類似可口可樂的公司，十年過後，公司還是好好的。但如果叫這位表弟去管理超級市場，等於是讓企業快速自殺。巴菲特也曾說過，我們選購公司的時候，應該選那些即使是傻瓜也能夠管理的公司，因為，“遲早某個傻瓜準會爬上去主管這家公司的。”
7.
機會比市場更重要
縱使“多頭市場”在反轉時也可能湧進大量買盤；而在空頭市場，仍有許多公司的股票被賤價拋售，通常這是最好的投資機會。
——沃倫·巴菲特
很多投資人經常受到市場上謠傳下一個空頭市場即將來臨的威脅，於是心生畏懼，進而成為受害者。通常這樣的言論一出現，股票經紀人就會打電話告知投資者趕快賣股票以換現金，他們這樣做是因為可以趁你賣股票時賺取手續費。當然，下一回你將手中現金再次投入股市時，那些人就又有手續費的收入了。
有人認為投資者這樣的做法很愚蠢，首先，空頭市場不可能會如計劃所排定的時間而發生。再者，那些股票預言家，預測錯誤的次數和他們猜對的次數一樣多。如果某人相信了空頭市場即將來臨而賣出手中不錯的投資，那麽這人會發現，通常賣出股票後，所謂的空頭市場立即轉為多頭市場，於是又再次錯失良機。
但這些投資者可能又說，如果空頭市場不會降臨，他可以再回到股市，同時以比較低的價格再買進先前出清的股票。但實際上在他們賣股之後，必須繳交易所得稅和付出手續費，所以他們拿到手的現金會比原先的要少。此外，就算是空頭市場真的來臨，而他們想趁機再買回原先的股票，也要等到股價跌到可以彌補你所付出的稅負和手續費的價位。費雪也提到他所認識的朋友，很少會在空頭市場時再度介入股市。
柏納德·巴洛克依他的經驗給投資人一個建議：“別期望總是可以買在最低點，賣在最高點，這是不可能辦到的——除非是騙子。”巴菲特的解決方法是全然忽視所謂的空頭和多頭市場。他可以做到是因為他以合理的價格買進股票，如果股價過高而無法提供足夠的投資報酬，那麽他也不會買進。每日市場的變動不會影響巴菲特，而巴菲特也不去考慮這些事，他所思考的是要投資哪些企業，並以合理的價格買進它們。
巴菲特觀察到，縱使“多頭市場”在反轉時也可能湧進大量買盤；而在空頭市場，仍有許多公司的股票被賤價拋售，通常巴菲特會利用這個大好時機來找尋投資機會。
例如1973年，美國股票處於低潮、市場人士大為恐慌之際，大家想盡辦法拋售自己的股票，精明的巴菲特卻全線殺人，到1975年股票大幅上揚，巴菲特賺得腰包鼓鼓。
最精典的戰役是在1987年。
1987年10月18日清晨，美國財政部長在全國電視節目中一語驚人：如果聯邦德國不降低利率以刺激經濟擴展，美國將考慮讓美元繼續下跌。
結果，就在第二天，華爾街掀起了一場震驚西方世界的風暴：紐約股票交易所的道·瓊斯工業平均指數狂跌508點，六個半小時之內，5000億美元的財富煙消雲散!
第三天，美國各類報紙上，那黑壓壓的通欄標題壓得人喘不過氣來：“10月大屠殺”、“血染華爾街”、“黑色星期一”、“道·瓊斯大崩潰”、“風暴橫掃股市!”……
華爾街籠罩在陰霾之中。
這時，巴菲特在投資人瘋狂拋售持股的時候開始出動了，他以極低的價格買進他中意的股票，並以一個理想的價位吃進10多億美元的“可口可樂”。
不久，股票上漲，巴菲特見機拋售手中的股票，大賺特賺了一筆。
在大家認為空頭市場的時候，巴菲特並沒有賣股票換現金，也沒有袖手旁觀而缺乏行動。他眼中所看到的盡是機會，而其他的投資人隻看到恐懼。
當然，他還有急流勇退的氣魄，該出貨的時候決不含糊，留一點殘羹剩飯讓別人撿拾。他的投資生涯一半是等待機會，還有一大部分時間是在研究和學習，出手的時候僅僅是他完成的一點作業。而我們百姓投資證券市場往往喜歡做“蜂擁而至”裏的“那一隻蜜蜂”，不喜歡做孤獨等待出擊時刻的“獵鷹”。風平浪靜的時候不下水，大浪滔天的時候跳進去，結果就是淹不死也會嗆掉半條命。
8.
利用市場的無知和情緒化而得益
要想擊敗市場，第一個條件當然就是不要受市場情緒的影響。而不受市場情緒的影響，首要條件就是為自己確定一些選股的準則。
——沃倫·巴菲特
如果你能夠像巴菲特那樣找到二十多家常年“現金”回報率超過20％的公司，如果股市是像我們這樣聰明理智的話，不管我們是不是巴菲特，我們手上的這些公司股票的回報率，也就等於這些公司的長遠“現金”投資回報率。
但事實並不如此。市場是會鬧情緒的。每一支股票的價格，都會因市場的情緒而波動。這個波動並不是跟著公司的企業現金獲利潛能而上下浮動的。就是這一點，使我們能夠把自己選中的優秀公司的長遠回報率當成一個“底線”——投資回報率的最低限度，然後利用市場的情緒，來取得更高的回報率。比如，巴菲特一直認為曆史上最優秀的品牌公司可口可樂在1919年上市時每股40美元，如果你在當時買入而持有到今天，經過多次配股和配息後，平均每年回報率是20％。這是可口可樂長遠上的“平均”股價增值率而已。如果你學巴菲特那樣，喜歡以“實值”來看待公司的話，那麽你就會專門等到市場情緒低落時才大筆買入你心目中的優秀公司的股票。在可口可樂的例子上，巴菲特在1988年、1989年和1990年都大量購入可口可樂的股份，持有到今日，分別是9～11年，平均每年賺取超過26％的股價騰升獲利。
巴菲特也曾多次強調，他買入一隻個股之後，完全不擔心這支個股有沒有人在買賣。即使買入股票之後，市場關閉長達10年不能買賣這支股票，他也不會憂心。他始終都信奉恩師格拉厄姆的名言：“就短期而言，股市是個情緒化的投票機器，但就長期而言，它卻是個準確無比的天平。”對巴菲特來說，股市是反應宇宙間所有已知和未知因素的指標。就像天氣那樣，準確無誤的預測是不可能的，最好就是做好準備，任何情況都能應付自如。
普林斯頓大學經濟學家馬基爾評論說，很多股民買股時，價格雖高了，但卻還買下，因為大家心裏在想，雖然自己很傻，會以這個價格買入，但買了不久後，就會有更傻的人以更高的價格跟著他們買去，所以今天高價買入並不算傻。馬基爾稱之為“更傻的人的原理”。
事實上，人類史上從未有過在股市裏賺錢的技術分析師，巴菲特也絕對不是像技術分析師那樣，靠觀看圖表來預測市場走勢的。巴菲特更不是像國際知名的狙擊大師索羅斯那樣，以猜測和嚐試影響國際市場參與者情緒而賺錢。要知道即使是索羅斯近年來也是虧損連連。
許多投資者很不喜歡擁有那些股價已經下跌很久的股票，卻對那些一路上漲的股票非常著迷，但結果卻往往是高價買進低價賣出。而巴菲特的實戰經曆卻總表現出另辟蹊徑的勇氣。
巴菲特指出：“事實上，聰明的投資人不但不會預測市場走勢，且還會利用這種市場的無知和情緒化而得益。”
巴菲特就是這樣一個理性的獨辟徑者，他極善於把握投資機遇。他看好的投資往往會令其他投資者深感疑惑。但結果卻總是證明巴菲特獨具慧眼、另辟新徑的投資策略是有道理的。他的價值取向就在於他與眾不同的投資思維模式，加上理性看待市場。
巴菲特看好大眾傳播和出版事業的前景，他認為報紙和電視台是很容易了解的行業。他曾擁有華盛頓郵報公司和《水牛城新聞報》20年以上，但他最成功的投資案例是對美國最大報紙發行企業加內公司的投資。
加內公司是采取分散化經營的新聞和大眾傳播公司，既有全國性報紙《今日美國》，又有分布全美各地的10家電視台和11家廣播電台，更是北美最大的戶外廣告集團。但當巴菲特20世紀80年代末期買下加內公司49％股份時，卻是美國傳媒業發展的一個低穀，投資者都在廉價傾銷他們在紙媒體的投資。而此時加內公司大膽使用加內的產權(也就是用自己的股票)來收購其他報紙，結果《今日美國》擴張成為全美最大的報紙，加內公司盈利開始穩步遞增，巴菲特因此又撿了個大便宜。
要想擊敗市場，第一個條件當然就是不要受市場情緒的影響。而不受市場情緒的影響，首要條件就是為自己確定一些選股的準則。
巴菲特從不公布他選股的本益比標準，但根據那些曾經把本身私人事業賣給巴菲特的創業家所說，巴菲特收購私人企業時，所要求的本益比是不要超過10倍。以1999年初的每股70000美元來算，伯克希爾的“長期預算本益比”是10倍或更低。這也難怪巴菲特於1998年9月16日評論說，他將會第一次做出準備，以便隨時購回伯克希爾的股票。
9.
理性投資人真正的敵人是樂觀主義
價格下跌的共同原因，是因為投資人抱持悲觀的態度，有時是針對整個市場，有時是針對特定的公司或產業。我們希望能夠在這樣的環境下從事商業活動，並不是因為我們喜歡悲觀的態度，而是因為我們喜歡它所製造出來的價格。換句話說，理性投資人真正的敵人是樂觀主義。
——沃倫·巴菲特
當巴菲特在20世紀80年代購買通用食品和可口可樂公司股票的時候，大部分華爾街的投資人都覺得這樣的交易實在缺乏吸引力。然而，巴菲特的精明正在於此。
當時大多數人都認為通用食品是一個不怎麽活躍的食品公司，而可口可樂給人的印象則是作風保守，從股票投資的角度來看，是缺乏吸引力的。在巴菲特收購了通用食品的股權之後，由於通貨緊縮降低了商品的成本，加上消費者購買行為的增加，使得通用公司的盈餘大幅增長。在1985年菲利普摩裏斯(美國一家香煙製造公司)收購通用食品公司的時候，股價足足增長了3倍；而在伯克希爾1988年和1989年收購可口可樂公司之後，該公司的股價已經上漲了4倍之多。
在其他的例子裏，巴菲特更展現了他在財務恐慌時期，仍然能夠毫無畏懼地采取購買行動的魄力。1973～1974年是美國空頭市場的最高點，巴菲特收購了華盛頓郵報公司；他在GEICO公司麵臨破產邊緣的情況下，將它購買下來。他在華盛頓公共電力供應係統無法按時償還債務的時候，大肆進場購買它的債券；他也在1989年垃圾債券市場崩盤的時候，收購了許多RJR奈比斯科公司的(美國一家極大的餅幹製造公司)高值利率債券。巴菲特說：“價格下跌的共同原因，是因為投資人抱持悲觀的態度，有時是針對整個市場，有時是針對特定的公司或產業。我們希望能夠在這樣的環境下從事商業活動，並不是因為我們喜歡悲觀的態度，而是因為我們喜歡它所製造出來的價格。換句話說，理性投資人真正的敵人是樂觀主義。”
另外，巴菲特並不會因為市場價格情況的改變，而停止收購行為。雖然偏高的市場價格可能使得交易額減少許多，但是巴菲特還是能夠發現吸引他的公司，進而收購它的股票。當市場價格下跌，多數投資人普遍持悲觀態度的時候，具有吸引力的交易數量將會增加。
巴菲特在1979年寫了一篇名為《在股市已經一片看好聲中，你將付出很高的價格進場》的文章。當時，道瓊斯工業指數比股票的賬麵價值略低，股東權益的平均回報率是13％，債券的利率則在9％～10％之間變動。然而，絕大多數的退休金經理人選擇購買債券而舍棄股票。1972年的股東權益回報率為11％，而且道瓊斯工業指數則處在股票賬麵價值168％的水準。在此期間，巴菲特注意到，退休金經理人將出售債券所籌得的資金大量投入股市。1972～1979年的差異到底在哪裏呢?巴菲特提供了一個可能的解釋：在1979年的時候，投資組合經理人感覺到，既然無法了解短期的趨勢，最好還是別碰股票為妙。他坦言：“我們隻是設法在別人貪心的時候保持謹慎恐懼的態度。唯有在所有的人都小心謹慎的時候我們才會勇往直前。”巴菲特表示，雖然這樣的心態並非全然錯誤，但我們仍需承認下麵兩句話：“未來的情況你永遠都摸不清。”“在股市已經一片看好聲中，你將付出很高的價格進場。”
巴菲特並不預期股票市場的漲跌。如同巴菲特所指出的，了解其他大多數人的想法，並不能夠代替自己本身的思考。想要獲得大量收益，你就得小心評估各個公司在經濟麵上的基本體質。然而熱情擁抱目前最流行的投資方式或情報，卻無法保證你一定成功。
10.
巴菲特的投資“金定律”
企業一旦包裝上市，資本市場就存在兩種價值觀點。一種觀點是，將股票視為類似債券的有價證券，公司可以理解為一個黑箱，關鍵是預期的紅利回報。另一種觀點則是從企業資產構成的角度理解問題，關鍵是資產在市場上的潛在價值。
——沃倫·巴菲特
“巴菲特具有某種認識公司價值的途徑，或者說他具有比市場中其他人更敏銳的判斷力，能更接近企業真實的價值。”這段話幾乎成為資本市場的共同認知，而他在巴菲特這裏也確實得到了證明。
巴菲特的投資“金定律”是：
1利用市場的遲鈍，進行有規律的投資。
2買價決定報酬率的高低，即使是長線投資也是如此。
3利潤的複合增長與交易費用和稅負的避免使投資人受益無窮。
4不在意一家公司來年可賺多少而是著眼於它未來5～10年能為自己賺多少。
5隻投資未來收益確定性高的企業。
6通貨膨脹是投資者最大的敵人。
7價值型公司與成長型公司的投資理念是相通的，價值是一項投資未來現金流量的折現值，而成長隻是用來決定價值的預測過程。
8投資人財務上的成功與他對投資企業的了解程度成正比。
9“安全邊際”從兩個方麵協助我的投資：首先是緩衝可能的價格風險，其次是可獲得相對高的權益報酬率。
10購買一隻股票，然後期待它下個星期就上漲，是十分愚蠢的。
11就算聯儲主席偷偷告訴我未來兩年的貨幣政策，我也不會改變我的任何一個作法。
12不理會股市的漲跌，不擔心經濟情勢的變化，不相信任何預測，不接受任何內幕消息，隻關注兩點：①買什麽股票；②買入價格。
巴菲特認為，企業一旦包裝上市，資本市場就存在兩種價值觀點。一種觀點是，將股票視為類似債券的有價證券，公司可以理解為一個黑箱，關鍵是預期的紅利回報。另一種觀點則是從企業資產構成的角度理解問題，關鍵是資產在市場上的潛在價值。
巴菲特的投資邏輯是：選擇少數幾種可以在長期拉鋸戰中產生高於平均收益的股票，然後將你的大部分資金集中在這些股票上，不管股市短期漲跌，堅持持股，穩中取勝。將大部分時間用於分析企業經營狀況、評估企業的管理上，以此決定是否對這個企業的股票進行投資，而不是跟蹤股票價格的波動。
巴菲特的投資觀點是：“因為我把自己當成是企業的經營者，所以我成為優秀的投資人；因為我把自己當成投資人，所以我成為優秀的企業經營者。好的企業比好的價格更為重要。要追求消費壟斷企業，最終決定公司股價的是公司的實際價值。”
在巴菲特看來，選擇合適的價格吃進優秀企業的股票，關注這個企業的經營管理，一路持有，等待收獲，才是真正需要做的。
巴菲特有一套自己獨特的投資策略，我們將之細分如下：
1.不理會股票市場每日的漲跌。
眾所周知，股票市場是永遠都是跌宕起伏，讓人不可預測。有時候它的節節攀升讓你欣喜若狂，而更多的時候，你會因為它的停滯不前甚至像拋物線一樣的下跌而精神緊張幾近崩潰。如果你堅信自己比股票市場更了解企業，那麽，就拒絕市場的**吧，隻有這樣，你才有可能成功。巴菲特說：“在我們買了股票之後，即使市場休市一兩年，我們也不會有任何困擾，我們不需要對擁有百分之百股權的喜詩或布朗鞋業，每天去注意它們的股價，以確認我們的權益。既然如此，我們是否也需要注意可口可樂的股價呢，我們隻擁有它7％的股權。”巴菲特的意思很明確：他不需要市場的報價來確認自己的投資。
2不擔心經濟形勢。
投資人常犯的一個錯誤是：時常以一個經濟上的假設作為起點，然後在這個完美的設計中選擇股票來巧妙地配合它。巴菲特認為這種做法是極其無用和愚蠢的。首先，沒有人具備預測經濟趨勢的能力，同樣對股票市場也無法預測。其次，如果投資人選擇的股票會在某一特定的經濟環境裏獲益，他們就會不可避免地麵臨變動與投機。不管他們是否有能力正確預知經濟走勢，他們的投資組合將視下一波經濟狀況來決定其報酬。巴菲特自己就較喜歡購買在任何經濟形勢中都有機會獲利的企業的股票。
3買下一個公司，而不是股票。
如果你將有一次機會選擇投資哪一家公司，一旦你作出抉擇，就無法更改，而且你必須持有這家公司股權十年，最後，由於擁有該公司的所有權而產生的財富，將會隨著你結束股份持有而歸於你的名下。現在你打算作何考慮?如果把此測驗交給巴菲特，他會非常係統地按照自己投資的“金定律”，向自己提出一些問題。這樣他就可以準確地判斷是否投資某家企業。
4管理企業的投資組合。
既然你是企業主而不僅僅是股東，那麽你的投資組合將會改變。因為你不再隻以價格的改變或比較普通股每年的價格變化來衡量你的成功與否，你有選擇最好企業的自由。沒有法律規定你必須在你的投資組合中投資每項主要產業，你也沒有必要在你的投資組合中包括20、30或40種股票以達成適應的分散化投資。如果企業主隻願意擁有十家不同的企業，普通股股東也一樣能做到。
巴菲特的投資“金定律”使他成為股市和投資者中的佼佼者，以及長勝不敗的大贏家。當然，每個人的投資理念和實際情況都各不相同，巴菲特的投資定律也並不一定適合中國國情，但股市無國界，理論是相通的。我們不必按部就班，卻可以從中借鑒經驗，以使我們的投資更安全有效。
巴菲特認為采用集中投資方式會不時地在某些年度遭受重大損失，盡管年度投資回報率波動性大，集中投資策略在長期內的總投資回報率卻遠遠超過市場平均水平，而分散投資方法是不可能取得這麽好的總收益的，最多取得相當於市場平均水平的投資回報。1.
集中投資風險低回報高
“我不會同時投資50種或70種企業，那是諾亞方舟式的傳統投資法，最後你會像開了一家動物園。我喜歡以適當的資金規模集中投資於少數幾家企業。”
——沃倫·巴菲特
由於大多數投資者根據現代投資組合理論選擇分散投資策略，所以采用集中的持續競爭優勢價值策略就有了一定的競爭優勢。巴菲特的宗旨：“我們寧願波浪起伏的15％的回報率，也不要四平八穩的12％的回報率。”既然集中投資既能降低風險又能提高回報，那麽短期的業績波動大些又何妨？許多價值投資大師出眾的投資業績以及大量實證研究都證明集中投資可以持續戰勝市場並獲得更大的收益。
凱恩斯的集中投資策略使他管理的切斯特基金在1928～1945年的18年間，年平均投資回報率以標準差計算的波動率為292％，相當於英國股市波動率124％的28倍，但其18年中年平均回報率為132%，而英國股市年平均回報率隻有05％。
查理·芒格管理其合夥公司時，將投資僅集中於少數幾隻證券上，其投資波動率非常巨大，在1962～1975年的14年間，年平均投資回報率以標準差計算的波動率為33％，接近於同期道·瓊斯工業平均指數波動率185％的2倍。但其14年中年平均回報率為243％，相當於道·瓊斯工業平均指數年平均回報率64％的4倍。
比爾·羅納管理的紅杉基金采用高度集中的投資策略，每年平均擁有6～10家公司股票，這些股票約占總投資的90％以上，其投資波動率非常巨大，在1972～1997年的26年間，年平均投資回報率以標準差計算的波動率為206％，高於同期標準普爾500指數波動率164％約4個百分點。但其14年的年平均回報率為196％，超過標準普爾500指數年平均回報率145％約20％。
巴菲特管理的伯克希爾公司在過去40餘年以來，也就是巴菲特從1965年接手之後，伯克希爾公司每股淨值由當初的19美元增長到現在（2006年）的50498美元。第二次世界大戰以後，美國主要股票的年均收益率在10％左右，巴菲特卻達到了222％的水平。由於伯克希爾公司的收益中同時包括了股票投資、債券投資和企業並購等，所有這些並不能直接反映巴菲特股票投資的真實收益水平。
1987～1996年，巴菲特管理的伯克希爾公司主要股票投資平均年收益率為294％，比同期標準普爾500指數平均年收益率189％高出55％。也就是說如果巴菲特沒有將大部分資金集中在可口可樂等幾隻股票上，而是將資金平均分配在每隻股票上，那麽同等加權平均收益率將為270％，比集中投資294％的收益率要降低24％，使其相對於標準普爾500指數的優勢減少了近44％。如果巴菲特不進行集中投資，而采用流行的分散投資策略，持有包括50種股票在內的多元化股票組合，假設伯克希爾公司持有的每種股票均占2％權重，那麽，分散投資的加權收益率僅有201％，略微超過標準普爾500指數12％，基本上沒有什麽優勢。
太多的市場投資事實都印證了巴菲特的這句話，那就是：“投資者最忌諱的是遊擊戰術，打一槍換一個地方的投資者，隻能算是投機者，事實上，沒有看見幾個投機者能不敗下陣來。”
2.
學會估計成功的概率
打牌方法與投資策略是很相似的，因為你要盡可能多地收集信息，接下來，隨著事態的發展，在原來信息的基礎上，不斷添加新的信息。不論什麽事情，隻要根據當時你所有的信息，你認為自己有可能成功的機會，就去做它。但是，當你獲得新的信息後，你應該隨時調整你的行為方式或你的做事方法。
——沃倫·巴菲特
在長期價值投資中，我們要對企業未來5～10年的競爭優勢進行估計，可是事實上我們並沒有多少有價值的曆史數據可供分析，我們所能做的隻能是從各種相關的曆史數據開始分析，然後根據自己對產業的理解和對公司業務的判斷，做出某種概率預測，這是一種非常主觀的預測，在這種主觀預測的基礎上進一步估算企業的內在價值。這也是巴菲特說：“價值評估，既是藝術，又是科學。”這句話的原因所在。
對相關曆史數據的分析是科學，但對公司未來長期競爭優勢的預測是藝術。集中投資的原則是集中投資於少數優秀企業，在成功概率最大時下大賭注。那麽，如何估計成功的概率呢?
這些概率估計與我們在數學中學習的概率計算有很大的不同。傳統的概率計算以大量的統計數據為基礎，根據大量重複性試驗中事件發生的頻率進行概率計算。但是，我們投資的企業永遠麵對與過去不同的競爭環境和競爭對手，競爭環境、競爭對手及競爭對手的競爭手段、甚至我們投資的企業自身都在不斷地變動之中，一切都是不確定的，一切也都是不可重複的。所以，我們根本無法計算企業競爭成功的頻率分布，也無法估計其成功的概率。
但為了投資成功，我們必須估計。一個有些類似的例子是足球彩票競猜。就像每一次英格蘭隊麵臨的對手可能都是不同的球隊，即使是相同的球隊，其隊員和教練可能也有了許多變化，英格蘭隊自身的隊員及其狀態也有許多變化，同時雙方隊員當天比賽的狀態和過去決不會完全相同，隊員之間的配合也會和過去有很大的不同。那麽，英格蘭隊今天會輸還是會贏呢?不管我們有多麽龐大的曆史數據庫，也根本找不到與今天比賽完全相同的、完全可重複的曆史比賽數據來進行概率估計。我們唯一的辦法是進行主觀概率估計。
價值估計不準確，在確定買入價格時的安全邊際也不準確，投資盈利的概率就會大大降低。在概率較低的情況下進行集中投資可能會給投資人帶來很大的虧損和災難。這種主觀概率的估計具有很大的不確定性，因而很容易估計錯誤。
所以巴菲特堅持投資成功的前提是尋找到了概率估計的確定性。正如他所說的這樣：“我把確定性看得非常重要……隻要找到確定性，那些關於風險因素的所有考慮對我就無關大局了。你之所以會冒重大風險，是因為你沒有考慮好確定性。但是，以其價值的一部分的價格來買入證券冒風險。”
格蘭特經紀公司的馬歇爾·溫伯格對巴菲特重視確定性的程度深有感觸。他回憶起與巴菲特兩次一起吃午飯時的情景：有一次他們倆在曼哈頓的一家餐館吃午飯，巴菲特感覺火腿加乳酪的三明治味道很好，額外又吃了一個。幾天後，他和巴菲特又要一起出去吃午飯。巴菲特說：“我們還去那家餐館吧。”溫伯格說：“但是，我們前幾天剛剛到那兒吃過一次。”巴菲特說：“是啊。所以我們為什麽還要冒險去別的地方?還是去那家吧。在那兒我們肯定能吃到我們想吃的東西!”這件事讓溫伯格認識到巴菲特在生活中運用的是與在投資中相同的“確定性”原則：“這也是巴菲特尋找股票的方式，他隻投資於那些盈利概率決不會讓他失望的企業。”
巴菲特的長期合作夥伴芒格精辟地總結道：“人們應該在即將發生的事情上下注，而不是在應該發生的事情上下注。”“你需要去努力尋找價格錯位的賭注。然後用多種原則去衡量一下，如果你是處於有利地位，那就表示已經是一流的股票。”
其實巴菲特判斷股票投資輸贏概率的高超技巧主要來自於他最大的愛好——打橋牌。他一星期大約打12小時的橋牌。他經常說：“如果一個監獄的房間裏有3個會打橋牌的人的話，我不介意永遠坐牢。”他的牌友霍蘭評價巴菲特的牌技非常出色，“如果巴菲特有足夠的時間打橋牌的話，他將會成為全美國最優秀的橋牌選手之一。”
巴菲特認為打橋牌與股票投資的策略有很多相似之處：“打牌方法與投資策略是很相似的，因為你要盡可能多地收集信息，接下來，隨著事態的發展，在原來信息的基礎上，不斷添加新的信息。不論什麽事情，隻要根據當時你所有的信息，你認為自己有可能成功的機會，就去做它。但是，當你獲得新的信息後，你應該隨時調整你的行為方式或你的做事方法。”
偉大的橋牌選手與偉大的證券分析師，都需要具有非常敏銳的直覺和判斷能力，他們都是在計算著勝算的概率。他們都是對自己基於一些無形的、難以捉摸的因素所做出的決策。巴菲特談到橋牌時說：“這是鍛煉大腦的最好方式。因為每隔10分鍾，你就得重新審視一下局勢……在股票市場上決策不是基於市場上的局勢，而是基於你認為你理性的事情上……橋牌就好像是在權衡贏得或損失的概率。你每時每刻都在做著這種計算。”從巴菲特打橋牌的風格，人們不難了解他的股票投資策略。
目光隻有長遠、思維隻有縝密，才能做到對成功的概率進行有效的估計。才能使自己的投資不至於虧空和給自己帶來不可挽回的損失。
3.
把所有雞蛋放在同一個籃子裏
不要把所有雞蛋放在同一個籃子裏是錯誤的，投資應該像馬克·吐溫建議的那樣，‘把所有雞蛋放在同一個籃子裏，然後小心地看好它’。
——沃倫·巴菲特
巴菲特認為多元化是針對無知的一種保護。對於那些知道他們正在做什麽的人，多元化毫無意義。而他也明確表明了自己的選股態度：“我不會同時投資50種或70種企業，那是諾亞方舟式的傳統投資法，最後你會像開了一家動物園。我喜歡以適當的資金規模集中投資於少數幾家企業。”
《福布斯》的專欄作家馬克·赫爾伯特根據有關數據進行的檢驗表明：如果從巴菲特的所有投資中剔除最好的15項股票投資，其長期表現將流於平庸。分析表明，巴菲特將自己集中投資的股票限製在10隻左右，對於一般投資者集中投資股票的家數建議最多20隻。事實上，巴菲特集中投資的股票常常隻有5隻左右。
當然，大多數投資者的股票和公司價值分析能力很可能沒有巴菲特那麽傑出，在這種情況下，投資者集中投資組合中的股票數目不妨稍多一些，但達到15隻、20隻股票就足夠多了。許多價值投資大師都采用集中投資策略，將其大部分資金集中投資在少數幾隻優秀企業的股票上，而也正是這少數幾隻股票為其帶來了最多的投資利潤。這正好與80 20原則吻合：80％的投資利潤來自於20％的股票。
在巴菲特看來，集中投資者的投資回報類似於一個人買下一群極具潛力的大學明星籃球隊員20％的未來權益，其中有一小部分球員可能有機會進到NBA殿堂打球，那麽，投資人從他們身上獲取的收益很快將會在納稅收入中占有絕大部分的比重。
巴菲特的投資理念受到近代偉大的英國經濟學家——約翰·梅納德·凱恩斯(John Maynard Keynes)的影響很大，凱恩斯被認為是投資領域的大師，他曾說過，他把大多數錢投資在少數幾家企業的股票上，並且十分清楚這些企業的投資價值。
巴菲特接受了凱恩斯的思想，於是他采取集中投資的策略，這種精簡措施就是——隻投資在少數他非常了解的企業的股票上，而且打算長期持有。巴菲特降低投資風險的策略就是小心謹慎地把資金分配在想要投資的標的上。巴菲特常說，如果一個人在一生中，被限定隻能做出十種投資的決策，那麽出錯的次數一定比較少，因為此時投資者更會審慎地考慮各項投資，才做出決策。
不過令人吃驚的是，許多睿智又勤奮的投資人常把絕大部分的資金，投資在那些他們幾乎不了解的公司股票上。如果要他們隻投資一家企業，他們可能會嗤之以鼻，但是，如果是他們的股票經紀人或營業員所報給的名牌，他們就會不加考慮的買進那些其實很糟糕的股票。
那麽，把菲特是如何選擇股票並進行投資的呢？具體地說，巴菲特集中投資的核心思想有以下內容：
1找出傑出的公司
多年來，經過長期的實際運作，巴菲特形成了一套他自己選擇可投資公司的戰略，他對公司的選擇是基於一個普通的常識：如果一家公司經營有方，管理者智慧超群，它的內在價值將會逐步顯示在它的股價上。巴菲特將自己的大部分精力都用於分析潛在企業的經濟狀況以及評估它的管理狀況上，而不是用於跟蹤股價。
巴菲特認為，分析公司是一件頗費周折的事，但也往往是一件最終讓你長期受益的事情。巴菲特使用的分析過程包括用一整套的投資原理或基本原則去檢驗每個投資機會，投資人可以將這些原則視為一種工具。每個單獨的原理就是一個分析工具，將這些工具合並使用，就為投資人區分哪些公司可以為他們帶來較高的經濟回報提供了方法。
如果使用得當，巴菲特的基本原則將會把那些好的公司帶到他麵前，從而使他合情合理地進行集中證券投資。他將會選擇長期業績超群且管理層穩定的公司。這些公司在過去的穩定中求勝，在將來也會產生高額收益。這就是集中投資的核心：將投資集中在產生高於平均業績概率最高的幾家公司上。
2傳統多元化的弊端
巴菲特說：“如果你對投資略知一二並能了解企業的經營狀況，那麽選5～10家價格合理且具長期競爭優勢的公司就足夠了。傳統意義上的多元化投資(廣義上的活躍有價證券投資)對你就毫無意義了。”
傳統的多元化投資的弊端有多少，我們並不能一一羅列出，但可以肯定的一點是投資者如果選擇傳統的多元化投資方式就極有可能買入一些他一無所知的股票。“對投資略知一二”的投資者，最好應用巴菲特的原理，將注意力集中在幾家公司上。而對於堅持集中投資哲學的投資者來說，這個數量應更少些。對於一般投資者來說，合理的數量應在10～15家。
費雪也是著名的集中證券投資家，他的投資原則就是：他寧願投資於幾家他非常了解的傑出公司也不願投資於眾多他不了解的公司。費雪是在1929年股市崩潰以後不久開始他的投資谘詢業務的。他仍清楚地記得當時產生良好的經濟效益是多麽至關重要。“我知道我對公司越了解，我的收益就越好”。通常，費雪會將他的股本限製在10家公司以內，其中有25％的投資集中在3～4家公司身上。
1958年，費雪在《普通股》一書中寫道：“許多投資者，包括那些為他們提供谘詢的人，從來意識到，購買自己不了解的公司的股票可能比你沒有充分多元化還要危險得多。”他告誡投資者說：“最優秀的股票是極為難尋的，如果容易，那不是每個人都擁有它們了。我知道我想購買最好的股，不然我寧願不買。”費雪的兒子肯·費雪，也是一位出色的資金管理家。他是這樣總結他父親的哲學的：“我父親的投資方略是基於一個獨特卻又有遠見的思想，即少意味著多。”
3下大財注於成功概率高的事件上
費雪對巴菲特的影響還在於，他堅信當遇到可遇不可求的極好機遇時，唯一理智的做法是大舉投資。像所有偉大的投資家一樣，費雪絕不輕舉妄動。在他盡全力了解一家公司的過程中，他會不厭其煩地親自一趟趟拜訪此公司，如果對他所見所聞感興趣，他會毫不猶豫地大量投資於該公司。他的兒子肯·費雪指出：“我父親明白在一個成功企業中占有重要一席意味著什麽。”
顯然，巴菲特繼承了這一思想：“對你所做的每一筆投資，你都應當有勇氣和信心將你淨資產的10％以上投入此股。”
現在我們應該明白為什麽巴菲特說理想的投資組合應不超過10個股了吧，因為每個個股的投資都在10％，故也隻能如此。然而集中投資並不是找出10家好股然後將股本平攤在上麵這麽簡單的事。盡管在集中投資中所有的股都是高概率事件股，但總有些股不可避免地高於其他股，這就需要按比例分配投資股本。
在這一點上，玩撲克賭博與股票投資有異曲同工之妙：當牌局形勢對我們絕對有利時，下大賭注。在許多權威人士和學者的眼裏，投資家和賭徒並無多大區別。或許是因為我們都從同一科學原理——數學中獲取知識。與概率論並行的另一個數學理論——凱利優選模式也為集中投資提供了理論依據。凱利模式是一個公式，它使用概率原理計算出最優的選擇——對我們而言就是最佳的投資比例。
當巴菲特1963年購買美國運通公司的股票時，他已經在選股中運用了優選法理論。
20世紀50～60年代，巴菲特作為合夥人服務於一家位於內布拉斯加州奧瑪哈的有限投資合夥公司，這個合夥企業使他可以在獲利機會上升時，將資金的大部分投入進去。到1963年，這個機會來了。由於提諾·德·安吉列牌色拉油醜聞，美國運通公司的股價從65美元直落到35美元。當時人們認為運通公司對成百萬偽造倉儲發票負有責任。巴菲特抓住這一他認為千載難逢的機會，將公司淨資產的40％共計1300萬美元投在了這支優秀股票上，這個比重占當時運通股份的5％，在其後兩年裏，運通公司的股票翻了三番，巴菲特所在的合夥公司賺走了巨額的利潤。