第八章 進退之道(4)
但事實卻是：技術網絡泡沫真的破裂了。這讓人們再度想起了巴菲特的警告——互聯網是一個巨大的“投資陷阱”。曾經嘲笑巴菲特跟不上時代潮流的人隻能眼睜睜地看著手中的股票變得一錢不值，而巴菲特卻依然擁有350億美元的個人資產，一躍成為世界第二富翁。
那年的美國股票市場猶如自由落體運動——股市財富一下減少了將近五萬億美元(相當於美國國內生產總值的一半)，許多華爾街的投資商身價一落千丈，華爾街一片崩潰與絕望之聲。但始終堅持投資在保險、零售等舊經濟公司的巴菲特所控製的伯克希爾·哈撒韋公司卻逆勢而上，在股市大跌中，大賺33億美元，一年之中利潤增加了三倍。
“一鳥在手勝過百鳥在林!”巴菲特在其旗艦上市公司的年報裏，引用古希臘《伊索寓言》中的這句諺語，再次認證了他的投資理念。在他看來，黃金白銀最實際，把錢押在隻會誇誇其談而沒有贏利的公司上，就像空等天上掉餡餅一樣。
巴菲特是一個長期投資家，他的愛好就是尋找可靠的股票，並且把它們盡可能便宜地買進，盡可能長久地保存，然後坐看它們的價值一天天地增長。而他給投資者們的忠告是：“人們總是會像灰姑娘一樣，明明知道午夜來臨的時候，(香車和侍者)都會變成南瓜和老鼠，但他們不願須臾錯過盛大的舞會。他們在那裏呆得太久了。人們現在應該了解一些古老的教訓：第一，華爾街販賣的東西是魚龍混雜的；第二，投機看上去最容易的時候也是最危險的時候。”
首先，巴菲特提供長期投資，投資的不是概念、模式，也不僅僅是股票本身，而是真正的生意，投資能創造可預見性收益的公司。
其次，他討厭股票期權多的股票，像高科技股，他稱這種股票是彩票。
再次，購買身邊的品牌。誰做的廣告多，消費者喜歡，就買誰。巴菲特的眼光一如既往。
幾十年來巴菲特有一套投資理論，這套理論使他在股市中充當著常勝將軍的角色，也使他遠離高科技股。後來網絡破滅帶動整個股市走低，又給巴菲特帶來了再創奇跡的機會——開始購買電信業的股票。這並不是巴菲特為了幫助麵臨困境的國際寬帶所作出的義舉，而是對財富有著近乎獵人般直覺的巴菲特又預見到了別人想象不到的未來。
熟知巴菲特的人都知道他最經典的一句名言——如果這種股票已經不能再便宜了，那就一定要買。由此，一些人總結出了一套投資規律——如果巴菲特開始買進，就說明這個行業的穀底已經不遠了，而穀底過後，就是複蘇。
3.
看清某企業的潛能，然後下手去投資
看到某企業所其有的潛能，然後再采取行動擁有他們的股票。
——沃倫·巴菲特
20世紀70年代初期，是美國經濟的蕭條期，也叫財務恐慌時期。而巴菲特卻抓住了這一難得的機遇，充分發揮他運用“安全邊際”理論的才能，積極收購那些有潛力的企業。繼收購華盛頓郵報公司後，他在CEICO公司麵臨破產的情況下，又對其實行了收購。
這是一家大型保險公司，或稱為保險組織，其業務包括個人的財產保險與意外保險，它屬下政府員工保險公司，是專為政府員工和軍事人員承保其私用汽車意外保險，另外也為房屋所有人及其他合格的申請者承保多種保險。另有一個一般保險公司，替其他的申請人承包私用汽車保險。
這家保險公司於1936年由名叫利奧·格德溫的一位保險會計師所建立，他原來的想法是成立一家直接以郵寄方式往來，且隻為駕駛者承保意外保險的公司。但後來發現，政府員工這個族群發生事故的次數較一般人少一些，他也知道直接銷售保單給駕駛者，公司能夠免除與保險經紀人有關的經常性費用，這個支出占保費的10％～25％。格德溫計算，如果他將那些開車小心的人區分出來自成一族，而直接由儲金發行保單，那就有機會成功。事實證明了他的想法，承保利潤果真大幅上揚。但20世紀60年代後期由於多種原因，公司開始出現虧損。
保險業是巴菲特投資專業知識中的強項，而且此時柏克夏公司已經擁有了規模不小的保險業集團，在GEICO公司即將破產之際，1976年巴菲特以平均每股318美元的價格買進了1294萬股。1980年之前，柏克希爾公司又對GEICO公司增加了4700萬美元的投資。1980年又猛增到105億美元的投資，最後，共向GEICO公司增加投資17億美元。在柏克希爾體係中，GEICO是柏克夏的第二大持股公司，至20世紀90年代中期，柏克希爾公司對CEICO持股已達48％。從此，GEICO公司與華盛頓郵報公司、首都/美國廣播公司和其後收購的可口可樂公司一起，被巴菲特挑選為柏克希爾體係中的永久持股公司，也就是說CEICO公司是巴菲特資產的核心部分。
巴菲特明白，汽車保險雖屬於日常必需品，但它在定價上有穩定及高度彈性的優勢。他認為GEICO能賺錢，而且他認為GEICO的領導階層也有競爭能力和優勢。而目前的企業危機，隻能說明GEICO暫時受創，何況它還有市場特許權。1976年，巴菲特起用約翰·伯恩任GEICO公司總經理。巴菲特給他定下的目標，是使公司業績起死回生。在伯恩的經營下，第一個責任年度從營業銷售額的463億美元中，便賺了5860萬美元，到20世紀90年代更有較大增長。根據柏克希爾·哈斯威1994年度普通投資組合報告，共持有3425萬股的GEICO，市價總值為持股成本的38倍多，可見其為柏克希爾·哈斯威公司創造了多麽巨大的效益。
作為一個精明的投資者，巴菲特有與眾人不同的逆向思維，如他總能在整個華爾街都厭惡某個企業或者完全不把它放在眼裏的時候，獨具慧眼地看到它所具有的潛力，進而采取收購行動。如通用食品當時是一家不怎麽活躍的食品公司。而可口可樂雖然有保障，但經營作風顯得保守。因此這兩家企業的股票在市場上缺乏吸引力，而大部分華爾街的投資人都不願購入這些缺乏吸引力的股票。20世紀80年代開始，巴菲特購入通用食品和可口可樂公司的股票。在購入通用食品的股權之後，由於通貨緊縮降低了產品成本，而消費者的購買行為卻繼續增加，使得通用食品的盈餘獲得了大幅增長。1985年，當煙草商菲利普摩裏斯收購通用食品的時候，巴菲特的投資成長了三倍之多。80年代後期，柏克希爾公司收購了可口可樂公司後，可口可樂的股價上漲了四倍之多。
在巴菲特的投資史上值得一提的還有從1986年起，對首都/美國廣播公司的投資。首都／美國廣播公司是美國媒體通訊行業中的名列前茅的大公司。它的資本額為11億美元，擁有經營電視和廣播網、電視和廣播電台，同時也為有線電視公司製作錄影帶。此外公司也發行報紙、購物指南和各種企業相關的專業雜誌、定期刊物和書籍。
首都/美國廣播公司旗下有8家電視台、9家調幅廣播電台和8家調頻廣播電台，發行8份日報、75份周報、56份購物指南和12個州的不動產雜誌。專業刊物發行部門包括農業出版集團、切爾敦出版公司、費爾柴德出版集團等，其中金融服務及醫藥集團發行多本雜誌，包括著名的《機構投資人》和《國內醫藥新聞》等。
首都/美國廣播公司創辦於1954年，此後30年裏，在董事長湯姆·墨非的主持下，進行過30筆以上有關廣播及出版的收購行動。從20世紀80年代中期起，巴菲特斥巨資對首都/美國廣播公司投資。令許多業內人士感到震驚的是，在1987年10月美國股市大跌期間，巴菲特手中的投資組合隻有3種，即價值10億美元的首都/美國廣播公司、75億美元的GEICO股票和323億美元的華盛頓郵報公司。首都/美國廣播公司在其20億美元的投資組合中所占的重要地位於此可見一斑。
收購首都/美國廣播公司對於巴菲特來說是冒了一定的風險的，因為墨非向巴菲特開出的售價是每股1725美元，而這個價格與公司當時價值相比，顯然已經高了。而且專家們提到，按格雷厄姆的計算公式，這家公司每股單價應在203美元左右，也就是說：隻有8％的安全邊際，而與低於淨資產值2/3的安全邊際理論相比，不僅有違於巴菲特的老師本傑明·格雷厄姆的安全邊際理論，甚至與巴菲特一貫的收購風格也不相符。對此，巴菲特承認他已對這一原則做了折中。
巴菲特基於對傳媒業的深刻了解，才敢於做出這項決定。而且這裏有一個特別的考慮，是為了該公司聰明而且精明的管理層而下決心的，這是針對巴菲特所崇拜的湯姆。事實證明巴菲特的決策是正確的，在整個20世紀80年代中，首都/美國廣播公司的股東報酬率大約維持在5％～7％左右，比斯坦普工業指數還高，其毛利率也是美國一般企業的三倍。
在整個20世紀70年代至80年代裏，值得一提的還有巴菲特的股票投資，1971年，柏克希爾公司所投資的股票總數為1170萬美元。1975年，市價總值增加到了3900萬美元。而同期，由於空頭市場降臨，一批年金基金經理人都紛紛減倉，隻把手頭上21％的資金投入到價格極低的股市裏。到1978年底，柏克希爾所擁有的股票，市價總值已達22億美元和一筆價值高達8700萬美元的未實現收益。在這三年中，道·瓊斯工業指數從852點下跌到了805點，而柏克希爾公司卻照樣獲得了豐厚的利潤，在普通股上的投資，已實現與未實現的獲利為112億美元。
1973年開始，柏克希爾公司著手投資1000萬美元於華盛頓郵報，至1977年，投資額增加了3倍，20世紀70年代末期至1986年，購入首都/美國廣播公司。1978年以2380萬美元收購了GEICO的保險公司。這時巴菲特有三分之二的資產集中在金融和周期性消費產業這兩種產業團體上。
1980年柏克希爾公司的投資組合中超過500萬美元的企業有18家之多，除了廣告、廣播、保險以及出版公司外，還擁有底特律全國銀行、通用食品公司、美國鋁業公司、凱塞鋁業化學公司、克裏夫蘭·克裏夫鋼鐵公司、吾爾渥斯零售企業、平克頓服務公司和雷諾煙草公司等，幾乎除了資本財務、能源、科技和公用事業之外的各個主要工業集團，都有巴菲特的股票投資。
至於為什麽巴菲特對眾人趨之若鶩的科技公司股票完全置若罔聞，巴菲特的理由是自己無法對這類公司有充分的了解。而對於公用事業公司，巴菲特亦不感興趣，理由是對於利潤固定的行業，從來不在他投資的考慮範圍之中。這也許更符合巴菲特的投資理念和他的投資風格。他說：“首先我會避開那些讓我缺乏信心的一般商品企業和經營管理階層。我隻購買我所了解的公司類型。而那些公司多半具有良好的品質，以及值得信賴的經營管理階層。”
報紙、電視台的投資一向是巴菲特的強項。進入20世紀90年代以來，巴菲特已有控股華盛頓郵報公司和《水牛城新聞報》20年以上的經驗，又入主首都/美國廣播公司10年以上，所以，當他把投資目標又一次定在加內公司時，並不是出人意料的舉動。
加內公司是采取分散化經營的新聞和大眾傳播公司。其主要經營範圍包括報紙出版、電台和戶外廣告。加內公司是美國最大的報業集團，有82種日報、50種刊物，以及聞名世界的《今日美國》、《周末美國》等。《今日美國》是美國的全國性日報。1994年加內公司發行銷售的報紙，平均每天超過630萬份。加內公司當時的市價總值為77億美元。
加內公司還擁有10家電視台，分布於鳳凰城、丹佛、華盛頓、亞特蘭大、傑克森維爾和其他城市，並經營6個調頻廣播電台和5個調幅廣播電台，分別在洛杉磯、聖地亞哥、檀波、聖彼得堡、芝加哥、達拉斯和休斯敦等處。加內公司還是北美最大的戶外廣告集團，在美國國內11個州和加拿大都擁有營運工程。
20世紀80年代中期，報業整體的股東權益報酬率比較高，平均接近19％。但到1990年就開始下降，股東權益報酬率平均為13％，但還顯然優於當時大部分企業的10％。此時，加內公司股東權益報酬率雖也有所下降，但它經過迅速重組，1993年即升至23％。
加內公司迅速複蘇，與公司管理層嚴格控製成本有關，20世紀80年代末，傑克·考利接任該公司董事長兼總經理，采取大刀闊斧的削減公司支出的措施，使加內公司的毛利率保持在11％，高出平均價值約4％。1994年，考利又投資399億美元，以平均每股50美元的價格回購了本公司流通在外的股票800萬股。在過去10年中，該公司的股東盈餘每年成長12％，1993年盈餘為474億美元。1994年下半年，加內公司的股價每股穩定在45～50美元之間，巴菲特花在加內公司股票的平均成本為每股48美元。巴菲特的計算理由是，假如每年成長率為12％，他是以加內公司實質價值的六成購入該股，假如成長率為10％，他則是以五四折買入該股，這就是說無論何種情況，買入該股是在其劃定的安全線之內。
收購加內公司符合巴菲特的投資原則，一是買進了他容易了解的公司；二是以合理的股價買進；三是有良好的業績記錄，前景光明；四是有負責的、理智的管理人員。
4.
別被他人的非議打倒
看中了就立即下手，錢在等著你去取。
——沃倫·巴菲特
在巴菲特對企業投資的生涯中，常常會有人對他的想法和選擇提出異議甚至完全否定。但巴菲特卻用時間和事實一再證明了自己投資的理智的正確。他對威爾法斯哥和運通公司的投資就強有力的說明了這一點。
柏克希爾公司在20世紀90年代的大收購中，還有一項收購引起人們對巴菲特的非議，即收購威爾法斯哥公司。
1990年10月，巴菲特宣布柏克希爾已經購入威爾法斯哥公司股票的500萬股。1990年，威爾法斯哥以每股高價86美元上市，由於投資人擔心經濟不景氣會蔓延到西海岸，導致對商業區和住宅區的不動產市場的大量貸款損失。而威爾法斯哥又是加州地區銀行業中擁有最多商業不動產的一家銀行，因而人們紛紛拋售，並有人沽空該股，導致股價下跌，威爾法斯哥股票在當年10月的賣空收益高達77％。在這種情勢下，巴菲特見時機成熟，開始陸續購進該股。
以後幾個月間，柏克希爾公司已掌握有該銀行流通在外10％的股份，成為該銀行的第一大股東。巴菲特的介入導致了圍繞威爾法斯哥銀行股票走勢的一場爭議。在巴菲特一方，其介入持股是看好該股，投入289億美元，為的是它日後的成長。而看空該股者為另一方，如當時美國最大的賣空者費西哈巴兄弟投機該股，是預料該股將進一步下跌，不僅因為它已下跌了49％，而且費西巴哈兄弟的達拉斯財務主管表示：“威爾法斯哥是死定了”，還說：“我不認為聲稱它們為破產大王是正確的，但是我認為它們離破產也不遠了。”摩根斯坦利公司一位有影響的分析師巴頓認為，威爾法斯哥股價最終會跌到隻剩百分之十幾的價格。
也是這個時候，保德信證券公司的證券分析師喬治·沙勞表示：“巴菲特是出了名的討價還價者，也是長期投資者。”但是當時得州由於能源價格下滑而導致銀行倒閉的事給人們心理預期蒙上了陰影，喬治·沙勞認為“加州有可能會變成另外一個得州。”言外之音對威爾法斯哥的情形不容樂觀。在貝倫的一位名叫約翰·利西歐的業內人士也表示：“巴菲特無須擔心誰在長期揮霍他的金錢，隻要他不要一直試著去買穀底價位的銀行股。”幾乎所有的輿論都看淡威爾法斯哥，甚至有人開始教巴菲特，如何在他最熟悉的行業之一進行投資了。
而巴菲特之所以選中威爾法斯哥銀行投資，是有他的道理的，讓我們先來了解一下這家銀行的情況。
1983年，深具理性和睿智的卡爾·理查德出任威爾法斯哥公司董事長，他走馬上任後，決心不惜血汗，要把死氣沉沉的銀行來個根本轉變，使之變成能賺錢的大企業。在他的努力下，1983年到1990年的7年間，威爾法斯哥的平均獲利是13％，而且平均股東權益報酬率是152％。1990年，威爾法斯哥以560億美元的資產，排名為美國的第十大銀行，充分顯示出了卡爾·理查德的管理水平。盡管他尚未著手股票回購或發放特別股利的計劃，就已經使股東們獲利了。在理查德領導下，威爾法斯哥亦專注於控製成本，分析師們從比較公司和非利息支出占公司淨利息收入的比例中，可以了解到銀行的營運費用占淨利息收入的百分比。據測算威爾法斯哥的營業效率是20％～30％，這個數據表明，它的營運成本，比第一洲際銀行或美國銀行還要好，而理查德的一個特別應該指出的管理本領是，一旦成本被控製住以後，他就不讓成本再度增加，從而能持續地改善威爾法斯哥的贏利狀況。按理查德自己的說法是：“我們試著像是經營一家企業來管理這個公司，2+2＝4，而不是7或8。”巴菲特在1990年買進這家銀行的股權時，該銀行是國內任何主要銀行中，對商業不動產放款最高的銀行，高達145億美元，是它股東權益的5倍。由於當時加州的經濟不景氣狀況正在惡化，因此，分析師推算銀行的商業放款中，有一大部分將成為呆賬。這導致了威爾法斯哥股價在1990年和1991年的下跌。
當時由於美國聯邦儲貸保險公司的倒閉，震動了金融界，金融檢查人員認真地分析了威爾法斯哥銀行的貸款投資組合情況，迫使銀行在1991年撥出13億美元作為呆賬準備，1992年度再提列12億美元作呆賬準備。因為準備金是每月撥出，投資人開始對每次的提列金額感到緊張。按規定銀行並非一次足額提到放款損失準備金，而是在二年內慢慢提到。但投資人對於銀行是否能撐到其放款問題得到解決的時候表示懷疑。
1990年由於柏克希爾宣布它擁有威爾法斯哥股權後，股價在1991年初明顯上揚，達到98美元一股。這為柏克希爾賺取了2億美元的利潤。但正如巴菲特事後承認的那樣：“我低估了加州的不景氣和那些公司的不動產問題。”果真在1991年6月，當銀行宣布另外一筆放款損失準備的提列造成股價兩天之內下跌13美元，降到每股74美元。雖然股價在第四季度略有回升，但由於威爾法斯哥必須為它的放款損失再增撥另一筆準備金，這明顯將使盈餘減少，因此到年底，該股以58美元一股收盤，這與1990年10月柏克希爾以平均每股5788美元買進的價位基本持平。
威爾法斯哥銀行1990年賺了711億美元，但1991年由於提列呆賬準備，隻賺了2100萬美元，1992年雖然達到283億美元，但仍小於它前兩年的盈利水平。但反過來說，如果加上呆賬準備金，那麽該銀行仍有每年賺進10億美元的盈利能力。
巴菲特與大多數人們的分歧在於，若考慮所有的放款問題之後，它還有賺取盈餘的能力嗎?巴菲特認為有，而看空賣空者則認為沒有。
巴菲特為柏克希爾公司建立了一個理性購買模式，他認為：“加州銀行所麵對的主要風險是地震，除了危及貸款者，也破壞了借款給他們的銀行，它所麵對的第二個主要風險是係統性的，包括一些企業萎縮的可能性或嚴重的財務恐慌，以致不論經營者多麽精明地管理它，它幾乎仍會危及每一個靠高負債運作的組織。”巴菲特的判斷使他覺得發生這兩種重大風險的可能性不高，但他仍然認為“市場最懼怕的莫過於西岸的不動產值將會下挫，因為房屋興建過剩”。這再次雄辯地證明了他的投資理念和方法是經得起考驗的。即便是大多數人反對和風險降臨且幾乎動搖人們信心的時候也是如此。
巴菲特讚賞理查德，表明在他挑選的銀行投資中，理查德是經營者最好的銀行。他說：“我不想要開始吹噓威爾法斯哥的股票或任何事，我隻是認為它是真正的好企業，有最好的經營者，價格也合理，通常就是這種情況，投資人可以賺得更多的錢。”
從1994年開始，柏克希爾公司利用全美股票市場報酬率走低的時候，開始了又一輪大規模的收購行動。巴菲特的觀點是，隻有當優良的公司被不尋常的信息包圍，導致股價被錯誤地評價的時候，才是真正大好的投資機會。
在巴菲特的投資事業中，值得一提還有美國運通，他是巴菲特在20世紀60年代中期起就進行投資的目標，與柏克希爾公司保持的關係也是除可口可樂之外最長的一家公司。
20世紀60年代中期，美國運通曾爆發過著名的沙拉油醜聞案。事情是這樣的，當時運通公司曾出證明說它庫存了大批沙拉油，但事實上沒有什麽沙拉油的存在，於是它很快就負債數百萬美元，股價猛跌了一半多，善於瞄準問題股的巴菲特隨即乘虛而入，以1300萬美元購入該公司5％的股票。至90年代，柏克希爾已擁有該公司10％的股份，總資產在14億美元左右。
美國運通的業務共有三大部門：一是旅遊及相關服務，從事美國運通卡和美國運通旅行支票，此業務占運通營業額的72％；二是運通財務谘詢，包括財務規劃、保險和投資產品，占營業額的22％，美國運通的財務谘詢專家超過3600位，負責的資產達到1060億美元，這個子公司因此成為美國最大的基金經理人之一；三是美國運通銀行，它隻占該公司營業額的6％，卻是分布在全世界37個國家共78個營業場所的服務網的中心樞紐。美國運通旅遊相關服務部門持續生產固定的利潤，此部門一直都有巨額的股東盈餘，用來資助它的不斷成長。
巴菲特一貫的觀點，也是鑒別公司經營管理層是否負責的表現是，當一個公司所產生的多餘現金大於營運所需時將如何處置。為此，巴菲特把經營管理者分為兩類，一是對股東權益負責的，他將用資本餘額增加股利分配或回購股本；二是盲從法人機構，花掉現金用來擴展其企業領地。巴菲特欣賞前者，而認為後者是很不幸的。美國運通1992年前的前任總經理詹姆斯·羅賓遜就是盲從於法人機構，用多餘現金收購同行業，結果在收購希爾遜·李曼公司時遇到了很大挫折。希爾遜·李曼公司不但沒給美國運通以回報，還要靠運通不斷注入資金才能維持營運，整體算下來，美國運通已投入希爾遜達40億美元。羅賓遜為此求助巴菲特，柏克夏購買了3億美元的特別股，但直到運通公司變得理性時，巴菲特才成為普通股的股東。
1992年，哈維·戈勒繼任總經理，戈勒與巴菲特誌向一致，強調美國專利權和品牌價值。他上任的當務之急是強化旅遊相關服務部門的品牌意識，重整希爾遜·李曼公司的資金結構，以便拋售。前後差不多用了兩年時間，戈勒清算了美國運通的不良資產，恢複了公司的獲利能力和股東權益報酬率。1992年戈勒出售美國第一數據企業，使美國運通淨賺了10億美元以上。1993年又將其資金管理部門——波士頓公司以15億美元出售給美倫銀行。不久，希爾遜·李曼公司也分割成兩部分，賣掉了希爾遜公司零售業務賬戶，而李曼兄弟公司，在戈勒投入10億美元以後，免稅分配給了美國運通的股東。
1994年，旅遊相關服務部門成為公司最有利潤的部門，公司也誓誌將美國運通卡建立為“世界上最有威信的服務品牌”，重視“美國運通”的無形資產，連IDS也改名為美國運通財務谘詢。戈勒定下了美國運通公司的財務目標，每股盈餘要求每年成長12％～15％，股東權益報酬率達到18％～20％。1994年9月美國運通發布一項聲明：宣布董事會授權管理階層買回2000萬股普通股。
巴菲特密切關注著美國運通的變化，早在1994年夏天，他先將柏克希爾持有的特別股轉換成普通股，並開始收購更多的普通股。到年底，柏克希爾已擁有了2700萬美國運通股，平均價為每股25美元。1995年春，美國運通又宣布另外回購流通在外的股票4000萬股，此舉高達總流通在外股數的8％。而巴菲特也采取相應的行動，於1995年2月又另外增持了2000萬股，使柏克希爾取得了近10％的美國運通的股權。
按保守的方法估計一下美國運通的成長率，大致可以這樣看，1993年通過出售子公司，該公司至1994年底的盈餘為14億美元。戈勒確定的公司成長目標為12％～15％，假設未來10年能持續成長10％，第11年以後隻剩5％的成長率，這肯定低於管理階層自己的預估，再以10％來折現盈餘，那麽美國運通的實質價值為434億美元，每股為78美元，按此計算，巴菲特是以美國運通實質價值的70％買入該公司，具有較大安全邊際。說明他投資並長期持有美國運通是正確的。
5.
學會分析企業，而不是停留在表麵
投資者要將自己看成是企業分析家，而不是市場分析師或總體經濟分析師，更不是有價證券分析師。
——沃倫·巴菲特
巴菲特說過：“僅在你的競爭優勢圈內選股，這不在於這個競爭優勢圈有多大，而在於你如何定義形成優勢圈的參數”。
對巴菲特來說，股票是抽象的概念。他不以市場理論、總體經濟概念或各產業領域的趨勢等方式去思考。相反，他的投資行為隻和該企業實際的經營狀況有關。他相信，如果人們的投資行為隻是基於一些表麵的觀點，而完全不了解企業的基本麵，那他們很容易在出現一點小狀況的時候就被嚇跑。這樣情形的十之八九的結果就是賠錢。巴菲特當然不會這麽做。他將注意力集中在盡可能地收集他有意收購企業的相關資料上，主要可分成下麵三方麵。
1該企業是否簡單易於了解
以巴菲特的觀點，投資人財務上的成功，和他對自己所投資對象的了解程度成正比，以這樣的了解，可以區別以企業走向作為選股依據的投資人，和那些帶著一夜暴富的投機心態，整天搶進搶出，卻是占了絕大多數的投資人。
多年來，巴菲特一直擁有許多企業：加油站、農場開墾公司、紡織廠、連鎖性的大型零售商、銀行、保險公司、廣告公司、鋁業及水泥公司、報社、油田和礦產開采公司、食品、飲料、煙草公司以及無線和有線電視公司。巴菲特或者擁有企業的控製權，或者隻是擁有該公司部分的股票。無論哪一種情形，巴菲特總是明確地掌握那些企業運作的狀況。他了解所有伯克希爾持股公司的年收入、開銷、現金流量、勞資關係、定價彈性和資本分配等情形。
因為巴菲特隻在他了解的範圍內選擇企業，所以對伯克希爾所投資的企業一直有高度的了解。巴菲特建議投資人，在競爭優勢圈內選股，這不在於競爭優勢圈有多大，而在於如何定義形成優勢圈的參數。
有人批評巴菲特劃地自限，使得自己沒有機會接觸如科技工業等具有極高投資潛力的產業。但是根據巴菲特的觀察，投資的成功與否並非取決於你了解的有多少，而在於你能否老老實實地承認自己所不知道的東西。“投資人並不需要做對很多事情，重要的是不能犯重大的過錯。”在巴菲特的經驗裏，以一些平凡的方法就能夠得到平均以上的投資成果。重點是你如何把一些平凡的事，做得極不平凡。
巴菲特選擇投資華盛頓郵報，就在於他對報業的深刻了解。巴菲特的祖父曾經擁有並且編輯《克明郡民主黨報》，一份內布拉斯加州西點市的周報，他的祖母在報社幫忙並在家裏的印刷廠做排字工作，他的父親在內布拉斯加州大學念書的時候曾編輯《內布拉斯加人日報》，巴菲特則曾是《林肯日報》的營業主任。人們常說假如巴菲特不從事商業，那他最可能從事的是新聞工作。
1969年，巴菲特買下了他的第一份重要報紙——《奧瑪哈太陽報》，連同一些周報。雖然他尊敬高品質的新聞事業，但巴菲特一想到報紙總是把它當作企業看待。他期望一個報社老板得到的獎賞是利潤而不是影響力。擁有《奧瑪哈太陽報》讓巴菲特學到一些報紙的經營方式。在開始買進《華盛頓郵報》的股票之前，他已經有四年經營報社的經驗。
同樣，巴菲特基於對保險業的深刻了解，投巨資購買GEICO的股票。1950年，巴菲特還在哥倫比亞大學念書的時候，他注意到他的老師格雷厄姆是GEICO的董事之一。好奇心刺激巴菲特花一個周末去華盛頓拜訪這家公司。巴菲特有許多問題，營業處主管大衛森花了五個小時告訴巴菲特GEICO的特點。
後來當巴菲特回到奧瑪哈他父親的經紀公司時，他推薦公司顧客購買GEICO的股票，而他自己也投資1萬美元在GEICO的股票上，這大約是他所有財產的三分之二。然而，許多投資人拒絕了巴菲特的建議。奧瑪哈的保險經紀人向巴菲特的父親抱怨他的兒子竟推薦一家“無人敢當經紀人”的保險公司。這一度讓他感到非常灰心。一年後，巴菲特賣掉手上的GEICO股票，賺得50％的利潤，然後到1976年以前都沒有再買GEICO的股票。
不久巴菲特就又毫無畏懼地繼續向他的委托人推薦保險業股票。他以它盈餘的3倍，購買堪城人壽的股票；他在伯克希爾哈薩威的有價證券投資組合裏，擁有馬薩諸塞州損害賠償暨人壽保險公司。1967年，他購買國家償金公司的控股權。在之後的十年中，傑克·林區教導巴菲特如何經營保險公司，這次的經驗幫助巴菲特了解保險公司如何賺錢，這種經驗不易從其他地方得到。盡管GEICO的財務狀況仍是危機重重，巴菲特仍很有信心購買其股票。
2該企業過去的經營狀況是否穩定
巴菲特不願碰複雜的企業，對於那些正因麵臨難題而苦惱，或者因為先前的計劃失敗，而打算徹底改變經營方針的企業，他也敬而遠之。根據巴菲特的經驗，回報率高的公司，通常是那些長期以來都持續提供同樣商品和服務的企業。徹底改變公司的本質，會增加犯下重大錯誤的可能。
巴菲特相信，“重大的變革和高額回報率是沒有交集的”。不幸的是，大多數的投資人都背道而馳。看到有許多投資人拚命搶購那些正在進行組織變革的公司。巴菲特說：“基於某些不可理解的原因，投資人往往被一些企業將來可能帶來的好處的假象所迷惑，而忽略了眼前的企業現實。”
巴菲特從經營與投資的經驗中總結到，把氣力花在以合理的價位購買績優的企業，遠比以較低的價格購買經營困難的公司更為劃算。巴菲特解釋說：“查理和我還沒有學會到如何處理難以應付的企業。我們學會的隻是去避開它們。我們之所以能夠成功，並不是因為我們有能力清除所有的障礙，而在於我們專注地尋找可以跨越的障礙。”
巴菲特告訴伯克希爾的股東，他第一次和華盛頓郵報公司有財務上的關聯，是在他13歲的時候，當時他的父親在國會服務，他做送報生就專門送《華盛頓郵報》和《時代前鋒報》。很明顯，巴菲特非常了解報紙豐富的曆史，他認為《新聞周刊》是一個可以預測其未來的企業。他也很快就知道了公司電視台的表現。多年來華盛頓郵報公司，一直報道他們廣播部門主要的績效。巴菲特根據他本身的經驗和公司成功的曆史判斷，他相信這家公司擁有一貫優良的營運曆史，未來的表現將可預期。
然而，看了巴菲特收購GEICO的表現，我們的第一個反應可能是巴菲特違背了他關於公司穩定經營史的原則；很明顯，GElCO的營運在1975年和1976年完全不具一致性。當伯恩成為GEICO總經理的時候，巴菲特說，他的工作目標是使公司起死回生。但是巴菲特以前提及起死回生是一件非常困難的事。那麽該如何解釋伯克希爾對GEICO的購買行為?更重要的是，巴菲特認為GEICO還未被危機擊垮，隻是受創而已。它在提供低價、無中間代理的保險商品上所具有的特許權仍然是獨一無二的。而且，GEICO還有機遇，市場上仍然存在著小心謹慎的群體的族群，公司仍為他們提供保險需求來賺取利潤；在價格基礎上，GEICO一定可以打敗它的競爭者。十年來，GEICO將資金投注在其競爭優勢上，並為它的股東賺取了豐厚的利潤，巴菲特認為這些優點仍然存在。GEICO在20世紀70年代所遭遇的困境，與其是否還保有市場上的特許權毫無關係，而是因為業務上以及財務上的問題使公司誤入歧途。即使沒有任何資產淨值，GEICO還是非常值錢，因為它的特許權仍在。
3該企業長期發展的遠景是否被看好
根據巴菲特的說法，經濟市場是由一小群有特許權的團體和一個較大的商品型企業團體所組成，後者其中大多數是不值得投資的。他將小部分擁有特許權的團體，定義成是提供商品和服務的企業，而這些商品和服務的特點是有旺盛的消費需求、無近似替代性產品和不受法律規範的。因為具有這些特色，使得有特許權的經銷商可以持續提高其產品和服務的價格，而不用害怕會失去市場占有率或銷售量的減少。
一般情形是，有特許權的經銷商甚至在供過於求以及產能未完全利用的情況下，也能提高商品的價格。像這樣的價格變動能力是此類經銷商的重要特征之一。這使得它們獲得較高的資本投資回報率。另一個重要的特征是，有特許權的經銷商擁有大量的經濟商譽，這使得它們有較高的耐力去承受通貨膨脹所帶來的影響。
而大多商品型企業(商品型企業是商品沒有品牌，消費者采購標準是價格和品質。)所提供的商品多半大同小異，競爭者之間也沒有太大的差別。盡管有龐大的廣告預算，要有效地區別這些產品的差異仍然極為困難。
一般來說，商品型企業的回報率都不高，而且“最有可能是獲利不易的企業”。既然產品基本上沒有什麽不同，他們隻能在價格上互相較量。除此之外，也隻有在商品供應緊縮的時候能夠賺錢。巴菲特指出，決定商品型企業長期獲利能力的關鍵，是供應緊縮年數和供應充足年數的比值。然而，這個比值通常都很小。巴菲特開玩笑地說，伯克希爾紡織部門的最近一個供應緊縮時期，總共隻持續了“那天早晨最美好的一段時光”。
在分析過公司經濟麵的特性之後，接著，巴菲特判斷公司在競爭上的優勢和弱勢。他透露說：“我所喜歡的企業，一定具有我所能了解，並且認定它能夠持續長久的經濟優勢。”
大多數擁有特許權的經銷商，也都擁有經濟上的優勢。一個主要的優勢是，他們擁有隨時抬高價格以及在投資資本上賺取高額利潤的能力；另一個優勢是，他們能夠在經濟不景氣的時候生存。巴菲特認為，最好的情況莫過於經營不善還能夠獲得高額回報。他說：“特許權經銷商能夠容忍經營不善的失誤。不當的管理會減少特許權經銷商的獲利能力，但不至於造成致命的傷害。”
特許權經銷商最大的弱勢是，他們的價值不會永遠不變。他們的成功不可避免地會吸引其他業者進入市場，競爭將會跟著發生。替代性的產品跟著出現，各家商品之間的差異性也就愈來愈小。在這段競爭期間，經銷商將逐漸地退化成巴菲特所說的“弱勢特許權經銷商”，然後進一步成為“強勢的一般企業”。最後，曾經擁有無限潛力的特許權經銷商，會萎縮成為一般性的商品企業。當這樣的情形發生的時候，良好的經營管理能力的價值和重要性將大為提升。特許權經銷商可以在不當的經營管理下生存，一般的商品性企業卻不能。
在美國國內大約有1700份報紙，其中將近1600份沒有直接的競爭對手。他注意到那些報紙的業主相信，他們每年之所以能賺得超乎預期的利潤，是因為他們的報紙具有一定的新聞品質。巴菲特說事實上就算是三流的報紙，如果它是城鎮裏唯一的報紙，也能賺到足夠的利潤。不可否認，一份高品質的報紙會有較大的市場滲透力，但他解釋說即使是一份平凡的報紙，由於它可以將消息廣為流傳，所以對大眾也是很重要的。城鎮裏的每個企業、每個房屋賣主或任何一個人，隻要想將信息讓大眾知道，都需要報紙的宣傳來達到目的。巴菲特相信擁有一份報紙，就好像從城鎮裏每一個想製作報紙廣告的企業中，獨占刊登廣告權一樣。
除了一些獨占特性外，報紙也有很高的經濟商譽價值。如同巴菲特指出的，發行報紙所需要的資本很少，所以能輕易地將銷售量轉成利潤。即使報社增添昂貴的計算機輔助印刷機，或編輯部增添電子係統，支出的費用也能很快地借固定工資成本的減少而補償回來。報紙也比較容易提高售價，因此，能從投下的資本上產生高於一般企業的報酬，以減少通貨膨脹造成的傷害。根據巴菲特的判斷，一家典型的報社可以將它報紙的售價加倍，而仍然保有百分之九十的讀者，就像《今日美國》一樣。
再比如巴菲特收購美國廣播公司的股票，也是看中其非同一般的遠期前景。廣播公司和廣播網都有高於產業平均值的前景。在許多相同的因素下，它們像報紙一樣打出了不少經濟上的商譽。一旦廣播電台建立起來以後，投資和營運所需要的資金並不多，而且根本沒有存貨投資。電影和電視節目的購置費用，可以在廣告收入進賬之後再支付，一般來說，廣播公司的投資回報都會高於產業平均值，而且賺得的現金也都超過公司營運所需。
廣播網和播送者所謂的風險，主要包括政府的規範、不斷更新進步的技術和瞬息萬變的廣告經費。政府單位可以拒絕公司廣播執照更新的申請，但是這種情況很少發生。在1985年，有線電視節目對它們還不具很大的威脅性，雖然有一些人收看有線電視台，但絕大多數的人仍然喜歡看無線電視網的節目。另外，在20世紀80年代，用在非必要性支出的消費品上的廣告費用大幅上升，為了讓大多數觀眾看到他們的廣告，廣告商仍然必須依靠無線電視網。依巴菲特的看法，無線電視網、廣播公司和報紙的前景是無可限量的。